营收保持高增长，影石创新“双线作战”下的财务权衡

证券之星 王梓旭

影石创新(Insta360)近期披露了2025年全年及2026年一季度财务数据。从整体来看，公司营业收入保持了超过70%的高速增长，全景相机等核心产品的市场份额依然维持领先。但在收入扩大的同时，公司的净利润却出现明显回落，今年一季度归母净利润降幅超过50%。

在利润波动的背后，影石的资产负债表与现金流量表也正经历着战略扩张期的阵痛。由于大规模投入无人机、自研芯片等新业务，叠加应对上游元器件涨价的主动备货，公司当期经营现金流出现大额流出，期末存货规模高位攀升。

此外，伴随新业务拓展而来的外部回购负债，以及尚未尘埃落定的海外专利诉讼，也为公司未来的业绩表现增添了更多变量。

面对存货攀升与跨界扩张的资金消耗，影石未来将如何平衡业务增长与底层的财务健康？在用短期利润换取长期生态壁垒的路上，正全速奔跑的影石究竟还要跨越多少道关卡？

01 研发强度持续提升，布局“摄影机器人”技术蓝图

先来看影石的具体业绩情况。

财报显示，2025年全年其实现营业收入97.41亿元，同比增长74.76%；但同期归母净利润为9.29亿元，同比下滑6.62%。进入2026年一季度，营收与利润的走势分化更加明显，单季营收达到24.81亿元，同比增长83.11%；而归母净利润则同比下降52.02%至8462万元，扣非净利润降幅更是达到61.27%，仅录得6225万元。

导致净利润收缩的直接原因，是公司在新业务上的高额研发开支。在全景相机和拇指相机等原有基本盘之外，影石正将资金大量投入全景无人机(影翎Antigravity)、云台相机、无线领夹麦克风等新品类的研发，以及定制芯片的开发中。

新业务的布局使得研发费用增速大幅反超了营收增速。2025年，公司研发费用达15.30亿元，同比增长近97%；2026年一季度，单季研发投入为4.65亿元，同比增速超100%，占当季营收比例升至18.73%。从金额对比来看，公司在一季度的研发投入规模已达到同期归母净利润的5.5倍左右。

除了研发前置的消耗，主业毛利率的下降也压低了当期利润。受存储元器件涨价及行业竞争等因素影响，2025年公司影像设备主业的毛利率较上年减少了6.13个百分点，降至46.08%。

针对当前的利润表现，影石创始人刘靖康在《致股东信》中给出了明确的定调。他首次向市场明确了影石的终极技术蓝图——“摄影机器人(Camera Robot)”。

图源：影石创新

在管理层看来，现有的相机硬件与云台只是“躯干”，而当下高额投入的自研芯片与无人机业务，则是为了补齐“大脑”与更广阔的视角。他透露，影石正与多家具身智能企业合作，试图将其影像技术打造为下一代AI的基础设施。

为对冲当期的成本压力，公司也在经营端引入AI辅助以压缩日常开支(例如通过AI生成部分应用代码及承接线上客服)。据影石管理层预期，随着云台相机、无人机等新品类在未来一年内陆续上市，这部分业务将逐步从投入期转向收入贡献期。

对此，盘古智库高级研究员江瀚表示，影石当前的“增收不增利”并非经营失控，而是典型的战略性亏损。在科技企业的扩张期，内部主动发起的“饱和式攻击”必然导致研发费用增速远超营收。

“试图通过高研发投入构建摄影机器人等长期技术生态，在路径上是正确的，但短期内的投入产出比显然存在失衡。”江瀚指出，目前的资金消耗速度极快，但巨额的沉没成本最终能否顺利转化为类似大疆那样的“硬件+算法+生态”闭环，仍存在一定的不确定性。

02 运营资金占用增加，存货与附回购义务融资变动

相比于利润的账面回落，影石的资金链状态，更直接地体现在大幅攀升的存货与新增的外部债务上。

在日常运营环节，大规模的主动备货直接占用了公司的流动资金。2026年一季度，影石的经营活动产生的现金流量净额为-14.71亿元。导致这一大额流出的核心原因，正是存货的快速增加。

财报显示，公司的存货账面价值从2025年末的29.19亿元，在三个月内增加了近8.75亿元，至2026年一季度末已达到37.94亿元。

公司对于存货增长的解释是，主要为应对存储元器件涨价及创新品类备料而进行的主动采购。在消费电子硬件赛道，技术迭代和产品生命周期通常较快。接近38亿元的存货，意味着大量流动资金被固化在元器件和半成品中。

然而，一旦终端市场需求出现波动或新产品拓展不及预期，较高规模的存货将带来存货跌价准备计提的可能，从而直接影响资产质量。

在江瀚看来，在消费电子旺季来临前进行战略备货具有商业合理性，是保障交付的必要弹药。但他同时提醒，必须警惕存货激增背后的贬值风险。在技术迭代极快的行业中，一旦新品销量不及预期或遭遇行业价格战，这些高位库存将面临转化为不良资产的压力。

除了存货占用的资金，财报附注中还记录了一项与跨界业务相关的负债条款。

在拓展无人机市场的过程中，影石设立了“影翎”系列子公司，并引入了外部投资者。财报相关数据显示，公司对部分核心无人机子公司的持股比例有所下降(如降至67.45%)。与此同时，在2025年财报的“其他非流动负债”科目中，新增了一笔金额为4.96亿元的“股权回购权及预计利息”。

按照常规财务准则，这类负债通常意味着引入外部资本时附加了回购条款。如果无人机等新业务未能达成约定的商业目标(如特定营收或上市指标)，公司可能需要动用自有资金回购这部分外部股权。

结合2026年一季报中“归属于少数股东的净利润”单季亏损5203万元来看，无人机等创新业务目前仍处于高强度的资金投入阶段。在主业经营现金流出现流出的背景下，这近5亿元的潜在回购金额，构成了公司长期营运资金规划中的一项硬性约束。

“引入外部资本孵化新业务虽能分担前期风险，但这笔带有回购条款的负债实际上是一把双刃剑，相当于给新业务设定了刚性兑付的底线。叠加影石作为后来者，在飞控技术和无人机渠道上相对面临的客观差距，其跨界突围的胜率仍面临考验。”江瀚说道。

03 跨赛道竞争加剧，供应链重构与博弈突围

影石在海外的业务与行业竞争格局中，同样面临着外部变量。

海外市场是影石的核心营收来源，2025年其境外主营业务收入超66.75亿元，占比约69%。在这一背景下，未决的海外诉讼成为一大潜在风险。尽管影石此前赢得了美国ITC的“337调查”，但竞争对手GoPro提起的联邦法院专利诉讼至今尚未开庭。这类旷日持久的跨国知产纠纷，客观上为其北美业务的拓展增添了不确定性。

在海外诉讼之外，影石跨界做无人机，意味着其直接闯入了大疆的核心腹地。当下，大疆在运动相机领域持续发力，影石则试图在无人机市场分一杯羹。这种终端市场的正面交锋，很快就烧到了上游的供应链。

据影石创始人刘靖康在去年12月的一封内部信中透露，在全景无人机“影翎 A1”上市前六个月，公司有超过30家核心供应商突然面临行业巨头施加的“排他性”压力。为应对这一针对供应链的限制，影石近年来被迫迅速转向二级供应商，以重建相对独立可控的硬件供应链体系。

刘靖康在内部信中将其视为一种证明，称“这些非常规且猛烈的攻击恰恰表明，我们所做的一切确实撼动了现有的格局”。但不可否认的是，这种被迫的供应链重构，直接推高了影石的防御性备货需求，这也正是其高位存货的重要成因之一。

这种供应链上的摩擦，本质上是巨头间互相渗透的结果。江瀚分析称，影石急于拓展无人机，侧面反映出其全景相机主业已逼近市场容量的上限，寻找“第二曲线”是必然选择。但这导致了其面临极具消耗性的双线作战——既要在存量市场应对大疆的价格进攻，又要在增量市场跨界突围。

对于这种“互相偷家”的竞争态势，北京大学汇丰商学院助理教授晏介中给出了更底层的观察，“影石在跨界做无人机(动了大疆基本盘)的同时，大疆的Action系列等产品其实也在不断蚕食运动相机市场。此外，全景相机一直被认为是一个偏小众的赛道。”

他从博弈论的角度指出，这种互相切入对方腹地的行为，属于典型的“多重市场接触(multi-market contacts)”。由于大疆在无人机市场的占有率极高，直接降价回击并不划算，因此选择切入影石的相机主战场进行牵制。这种策略布局，实质上是双方为了迫使对方收敛而形成的一种动态制衡。

只不过，维持这种战略层面的动态制衡，需要庞大的资金储备作为后盾。高强度博弈的代价，最终都实打实地反映在了影石当前的财务报表上。

营收的高增长验证了影石的产品力，但高位的存货、经营现金流的阶段性波动以及附带回购义务的外部融资，同样构成了不容忽视的财务挑战。当规模扩张不再是唯一的焦点，市场未来真正检验的，将是存货资产的变现能力，以及前期战略投入能否如期转化为真实的盈利支撑。

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